2018年中國造紙行業(yè)大氣、水污染物排污許可證量及企業(yè)競爭優(yōu)勢分析
一、水污染及電廠嚴控，木漿龍頭亦凸顯優(yōu)勢
造紙企業(yè)大氣污染排放物SO2和NOx主要排放地區(qū)集中在華南、東部沿海和四川省，其中SO2排放量前3省份為廣西（1.37萬噸/年，占比12%）、廣東（1.3萬噸/年，占比11%）、四川（1.04萬噸/年，占比9%）；NOx排放量前3省份為廣東（1.81萬噸/年，占比13%）、廣西（1.32萬噸/年，占比10%）、四川（1.3萬噸/年，占比9%）。
我們預(yù)計大氣排放主要來自于造紙廠自備電廠及鍋爐房，用于造紙蒸汽需求，目前自備電廠審批非常嚴格，后續(xù)難以新上機組，低成本產(chǎn)能擴張受到限制。
圖表：3,073家造紙企業(yè)大氣SO2排放量省份分布
圖表：3,073家造紙企業(yè)大氣NOx排放量省份分布
造紙企業(yè)污水COD排放量前省份分別為山東（22.43萬噸/年，占比32%）、浙江（21.22萬噸/年，占比31%）、廣東（6.12萬噸/年，占比9%），污水氨氮排放量前3位的省份分別為山東（0.54萬噸/年，占比24%）、浙江（0.39萬噸/年，占比17%）、廣東（0.17萬噸/年，占比8%）。
圖表：3,073家造紙企業(yè)污水COD排放量地區(qū)分布
圖表：3,073家造紙企業(yè)污水氨氮排放量地區(qū)分布
從造紙行業(yè)水及大氣污染物排污許可證核發(fā)量來看，污水里面COD核發(fā)69.4萬噸，占全部工業(yè)行業(yè)排放量的27.2%；氨氮核發(fā)2.3萬噸，占比11.7%。大氣里面SO2核發(fā)11.8萬噸，占全部工業(yè)行業(yè)排放量的0.8%；NOX核發(fā)13.7萬噸，占比1.3%，說明造紙行業(yè)對于全國水質(zhì)污染負荷非常大。
我們統(tǒng)計到排污許可證水污染物COD和氨氮的核發(fā)量遠高于2015年環(huán)境統(tǒng)計年鑒數(shù)據(jù)，我們判斷有兩種可能原因：
一是排污許可證核發(fā)是全行業(yè)口徑，環(huán)境統(tǒng)計年鑒2011-2015年數(shù)據(jù)口徑為收入在2,000萬元/年以上規(guī)模企業(yè)；
二是2011-2015年數(shù)據(jù)為企業(yè)自身申報污染物數(shù)據(jù)加總（用于繳納排污費），存在實際排污量遠超申報污染物排放量數(shù)據(jù)；或考慮到造紙行業(yè)產(chǎn)能利用率約60%，統(tǒng)計年鑒數(shù)值（企業(yè)申報排污量，對應(yīng)產(chǎn)量）等于排污許可證-排污量的（對應(yīng)產(chǎn)能）60%左右。
無論哪種原因，造紙行業(yè)對于生態(tài)污染遠超環(huán)保部之前數(shù)據(jù)預(yù)估，在國務(wù)院制定污染物排放量大幅減少的管控目標下，我們預(yù)計污染最重的木漿及草漿制造企業(yè)新增產(chǎn)能難度非常大，利好國內(nèi)存量及具備海外增量木漿產(chǎn)能龍頭太陽紙業(yè)。
圖表：造紙行業(yè)大氣和水污染物排污許可證量與統(tǒng)計年鑒排放量比較（單位：萬噸）
圖表：造紙及紙制品制造行業(yè)排污許可證核發(fā)進度(截至2018年2月5日)
（注：從國家統(tǒng)計局可得的最新企業(yè)數(shù)量為2015年底，故存在部分子行業(yè)核發(fā)+申請比例超過100%情況。）
二、投資策略：靜待節(jié)后東風，推薦山鷹及太陽紙業(yè)
在廢紙進口額度和含雜率收緊政策趨勢下，龍頭紙企優(yōu)勢主要體現(xiàn)在三方面：
1）可以獲得更多外廢額度：玖龍、理文、山鷹2017年的外廢使用占比均在60%左右，相比行業(yè)平均高22pct。同時，三家企業(yè)獲批額度占全國審批總額度比例從2015年的46%增至2018年（前五批）的77%。
圖表：2017年造紙企業(yè)廢紙原料中外廢占比
注：山鷹包含已收購的福建聯(lián)盛
圖表：箱板瓦楞CR3外廢獲批額度占全國總額度比例持續(xù)提升
2）可以相對更大概率獲取符合國標的外廢，龍頭紙企往往擁有成熟的獨立渠道，易于管控，相比其他中小企業(yè)，其獲得的外廢質(zhì)量更高、退運概率更小；
圖表：前三家箱板瓦楞紙企均有完善的外廢渠道
3）擁有獲取廢紙?zhí)娲锬芰。龍頭紙企有能力在海外將廢紙二次加工制成廢漿板，或以其他纖維原料替代。以太陽紙業(yè)為例，公司自主研發(fā)，通過現(xiàn)有的堿回收、蒸發(fā)等設(shè)施生產(chǎn)了部分可替代廢紙纖維的原料，該纖維原料在生產(chǎn)成本和纖維質(zhì)量等方面均優(yōu)于廢紙，成本低于國廢價格較多，可作為廢紙?zhí)娲酚糜谏a(chǎn)箱板瓦楞紙。
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